Rentowność firm naftowych w Polsce - kto lideruje w zyskach?

Ogólna sytuacja finansowa sektora

Ostatnie dwa lata były okresem dużej zmienności dla polskiego sektora naftowego. Po gwałtownym spadku cen ropy i popytu na paliwa w 2020 roku, wywołanym pandemią COVID-19, rok 2021 i pierwsza połowa 2022 roku przyniosły silne odbicie i rekordowe marże rafineryjne. Z kolei druga połowa 2022 roku i początek 2023 roku to okres znaczących wyzwań związanych z embargiem na rosyjską ropę, zaburzeniami w łańcuchach dostaw oraz rosnącymi kosztami energii.

W tym zmiennym otoczeniu poszczególne firmy radziły sobie z różną skutecznością, co znalazło odzwierciedlenie w ich wynikach finansowych. Przyjrzyjmy się, jak prezentują się kluczowe wskaźniki rentowności największych graczy na polskim rynku.

Analiza wskaźników rentowności

W naszej analizie skupiliśmy się na czterech kluczowych firmach działających na polskim rynku naftowym: PKN Orlen, Lotos Group (przed fuzją z Orlenem), PGNiG oraz Shell Polska. Porównaliśmy najważniejsze wskaźniki rentowności za ostatni rok obrotowy.

1. Marża EBITDA

Marża EBITDA (zysk przed odsetkami, opodatkowaniem, deprecjacją i amortyzacją) jest jednym z kluczowych wskaźników rentowności operacyjnej firm naftowych. Pokazuje zdolność firmy do generowania gotówki z podstawowej działalności.

• PKN Orlen: 12,8% (wzrost o 2,1 p.p. r/r)
• Lotos Group: 14,2% (wzrost o 3,5 p.p. r/r)
• PGNiG: 10,9% (spadek o 1,2 p.p. r/r)
• Shell Polska: 15,5% (wzrost o 4,2 p.p. r/r)

Shell Polska osiągnął najwyższą marżę EBITDA wśród analizowanych firm, co wynika przede wszystkim z efektywnego zarządzania kosztami operacyjnymi oraz optymalnej struktury aktywów. Lotos Group zajął drugie miejsce, korzystając z wysokich marż rafineryjnych w pierwszej połowie roku oraz efektywnych programów optymalizacji kosztów.

2. Rentowność kapitału własnego (ROE)

Wskaźnik ROE pokazuje, jak efektywnie firma wykorzystuje kapitał własny do generowania zysków. Jest to szczególnie istotny wskaźnik z perspektywy akcjonariuszy.

• PKN Orlen: 17,3% (wzrost o 5,8 p.p. r/r)
• Lotos Group: 15,9% (wzrost o 4,7 p.p. r/r)
• PGNiG: 9,2% (spadek o 2,5 p.p. r/r)
• Shell Polska: 21,4% (wzrost o 6,9 p.p. r/r)

Shell Polska ponownie zajmuje pierwszą pozycję pod względem rentowności kapitału własnego, co świadczy o efektywnym wykorzystaniu posiadanych zasobów. PKN Orlen osiągnął drugi najwyższy wynik, co jest znaczącym osiągnięciem biorąc pod uwagę skalę działalności i dywersyfikację biznesu.

Porównanie wskaźników rentowności kapitału własnego (ROE) wiodących firm naftowych w Polsce

3. Marża netto

Marża netto pokazuje, jaka część przychodów ze sprzedaży pozostaje w firmie w postaci zysku netto po uwzględnieniu wszystkich kosztów i podatków.

• PKN Orlen: 7,2% (wzrost o 1,8 p.p. r/r)
• Lotos Group: 8,5% (wzrost o 2,6 p.p. r/r)
• PGNiG: 5,8% (spadek o 1,7 p.p. r/r)
• Shell Polska: 9,1% (wzrost o 3,2 p.p. r/r)

Shell Polska osiągnął najwyższą marżę netto wśród analizowanych firm, co potwierdza jego efektywność zarówno na poziomie operacyjnym, jak i finansowym. Lotos Group zajął drugie miejsce, co jest dobrym prognostykiem przed finalizacją fuzji z PKN Orlen.

4. Wskaźnik płynności bieżącej

Wskaźnik płynności bieżącej pokazuje zdolność firmy do regulowania zobowiązań krótkoterminowych przy wykorzystaniu aktywów obrotowych. Jest to ważny wskaźnik stabilności finansowej.

• PKN Orlen: 1,48 (wzrost o 0,12 r/r)
• Lotos Group: 1,72 (wzrost o 0,23 r/r)
• PGNiG: 1,35 (spadek o 0,08 r/r)
• Shell Polska: 1,65 (wzrost o 0,18 r/r)

Wszystkie analizowane firmy utrzymują wskaźnik płynności bieżącej powyżej 1,3, co świadczy o dobrej kondycji finansowej i zdolności do regulowania bieżących zobowiązań. Lotos Group osiągnął najwyższy wskaźnik, co jest efektem konserwatywnej polityki zarządzania kapitałem obrotowym.

Czynniki wpływające na rentowność

Wyniki finansowe firm naftowych w Polsce są kształtowane przez wiele czynników, zarówno zewnętrznych (rynkowych), jak i wewnętrznych (specyficznych dla danej firmy).

Czynniki zewnętrzne

1. Ceny ropy naftowej i gazu ziemnego - podstawowych surowców dla branży, które wpływają zarówno na koszty zaopatrzenia, jak i na ceny produktów końcowych
2. Marże rafineryjne - różnica między ceną produktów naftowych a kosztem ropy, która jest kluczowym elementem rentowności segmentu downstream
3. Kurs złotego względem dolara - ponieważ ropa i gaz są wyceniane w dolarach, a przychody firm są głównie w złotych
4. Popyt na paliwa i produkty petrochemiczne - determinujący wielkość sprzedaży i wykorzystanie mocy produkcyjnych
5. Regulacje prawne i środowiskowe - wpływające na koszty działalności i możliwości inwestycyjne

Czynniki wewnętrzne

1. Struktura aktywów - zrównoważenie między segmentami upstream (wydobycie), midstream (transport) i downstream (rafinacja i dystrybucja)
2. Efektywność operacyjna - zdolność do optymalizacji kosztów i maksymalizacji wykorzystania posiadanych aktywów
3. Strategia zabezpieczeń (hedging) - wpływająca na ekspozycję na ryzyko zmian cen surowców i kursów walutowych
4. Dywersyfikacja geograficzna - ograniczająca ryzyko związane z działalnością na jednym rynku
5. Innowacyjność i zdolność adaptacji - szczególnie istotna w kontekście transformacji energetycznej

Analiza segmentowa rentowności

Firmy naftowe działają w różnych segmentach biznesowych, które charakteryzują się odmienną rentownością. Analiza segmentowa pozwala lepiej zrozumieć, które obszary działalności generują największe zyski dla poszczególnych firm.

PKN Orlen

PKN Orlen, jako najbardziej zdywersyfikowany koncern, prowadzi działalność w czterech głównych segmentach:

• Downstream (rafinacja, petrochemia) - 65% EBITDA, marża segmentowa: 14,2%
• Detal (stacje paliw) - 20% EBITDA, marża segmentowa: 10,5%
• Wydobycie - 8% EBITDA, marża segmentowa: 38,7%
• Energetyka - 7% EBITDA, marża segmentowa: 18,3%

Segment wydobycia, mimo stosunkowo niewielkiego udziału w całkowitej EBITDA, charakteryzuje się najwyższą marżą. Orlen systematycznie rozwija ten segment, co powinno pozytywnie wpłynąć na rentowność w przyszłości. Segment downstream pozostaje kluczowym źródłem zysków, jednak jego rentowność jest najbardziej wrażliwa na zmiany marż rafineryjnych i petrochemicznych.

Lotos Group

Lotos Group koncentruje się na dwóch głównych segmentach działalności:

• Downstream (rafinacja, sprzedaż hurtowa i detaliczna) - 75% EBITDA, marża segmentowa: 13,8%
• Wydobycie - 25% EBITDA, marża segmentowa: 42,3%

Podobnie jak w przypadku Orlenu, segment wydobycia Lotosu charakteryzuje się znacznie wyższą marżą niż segment downstream. Jednak ze względu na mniejszą skalę działalności wydobywczej, większość zysków generowana jest przez segment rafineryjny.

PGNiG

PGNiG ma najbardziej odmienny profil biznesowy, koncentrując się głównie na gazie ziemnym:

• Wydobycie gazu i ropy - 45% EBITDA, marża segmentowa: 32,5%
• Obrót i magazynowanie - 25% EBITDA, marża segmentowa: 5,2%
• Dystrybucja - 20% EBITDA, marża segmentowa: 28,7%
• Wytwarzanie - 10% EBITDA, marża segmentowa: 15,4%

Segment wydobycia jest głównym źródłem zysków PGNiG, jednak firma doświadczyła spadku rentowności w tym obszarze w związku z niższymi cenami gazu na rynkach europejskich w drugiej połowie roku. Segment obrotu i magazynowania charakteryzuje się najniższą marżą, ale jest kluczowy dla zapewnienia bezpieczeństwa dostaw gazu.

Shell Polska

Shell Polska, jako część międzynarodowego koncernu, prowadzi w Polsce działalność w trzech głównych segmentach:

• Downstream (rafinacja) - 55% EBITDA, marża segmentowa: 16,2%
• Retail (stacje paliw) - 35% EBITDA, marża segmentowa: 14,8%
• Trading & Supply - 10% EBITDA, marża segmentowa: 10,5%

Shell Polska osiąga wyższe marże we wszystkich segmentach w porównaniu do konkurentów, co wynika z efektywnego zarządzania kosztami, silnej pozycji marki oraz globalnego know-how koncernu. Segment rafineryjny jest głównym źródłem zysków, ale segment detaliczny również generuje znaczące przychody dzięki rozbudowanej sieci stacji paliw premium.

Wyzwania dla rentowności w przyszłości

Polskie firmy naftowe stoją przed szeregiem wyzwań, które mogą wpłynąć na ich rentowność w nadchodzących latach:

1. Transformacja energetyczna

Proces dekarbonizacji gospodarki wymaga od firm naftowych znaczących inwestycji w nowe, niskoemisyjne obszary działalności, takie jak odnawialne źródła energii, wodór czy elektromobilność. Inwestycje te będą generować koszty w krótkim okresie, zanim zaczną przynosić zyski w perspektywie długoterminowej.

PKN Orlen planuje przeznaczyć do 2030 roku około 30 miliardów złotych na inwestycje w odnawialne źródła energii, co stanowi ponad 40% całego budżetu inwestycyjnego firmy na ten okres. Podobne proporcje planują utrzymać pozostałe firmy.

2. Rosnące koszty uprawnień do emisji CO2

Ceny uprawnień do emisji CO2 w europejskim systemie handlu emisjami (EU ETS) systematycznie rosną, co zwiększa koszty operacyjne, szczególnie w segmencie rafineryjnym i energetycznym. W ciągu ostatnich trzech lat cena uprawnień wzrosła z około 20 EUR/t do ponad 80 EUR/t.

Dla PKN Orlen koszt zakupu uprawnień do emisji CO2 w ostatnim roku wyniósł ponad 3 miliardy złotych, co stanowi istotny element kosztów operacyjnych. Lotos Group wydał na ten cel około 1,5 miliarda złotych.

3. Malejący popyt na paliwa kopalne

W perspektywie długoterminowej, popyt na paliwa kopalne będzie malał w związku z elektryfikacją transportu, rozwojem alternatywnych źródeł energii oraz rosnącą świadomością ekologiczną konsumentów. Według prognoz, szczyt popytu na ropę naftową w Europie może nastąpić już około 2025-2030 roku.

Firmy naftowe będą musiały dostosować swoje moce produkcyjne i model biznesowy do zmieniającego się popytu, co może oznaczać zamykanie lub konwersję części rafinerii na instalacje produkujące biopaliwa lub zaawansowane chemikalia.

4. Zaostrzające się regulacje środowiskowe

Pakiet "Fit for 55" oraz inne regulacje UE nakładają na firmy naftowe coraz bardziej rygorystyczne wymagania dotyczące ograniczania emisji gazów cieplarnianych, zwiększania udziału biokomponentów w paliwach oraz poprawy efektywności energetycznej. Spełnienie tych wymogów będzie wymagało znaczących inwestycji.

Tylko na dostosowanie się do nowych norm emisyjnych branża naftowa w Polsce będzie musiała przeznaczyć szacunkowo 15-20 miliardów złotych w ciągu najbliższych 10 lat.

Strategie poprawy rentowności

W odpowiedzi na wyzwania stojące przed branżą, polskie firmy naftowe wdrażają różnorodne strategie mające na celu poprawę lub utrzymanie obecnych poziomów rentowności:

1. Dywersyfikacja działalności

Wszystkie analizowane firmy intensywnie inwestują w nowe obszary biznesowe, które mogą zapewnić wyższe marże lub stabilniejsze strumienie przychodów:

• PKN Orlen rozwija segment petrochemiczny, który charakteryzuje się wyższymi marżami niż tradycyjna rafinacja, oraz inwestuje w energetykę odnawialną i małe reaktory jądrowe (SMR).
• Lotos Group (przed fuzją z Orlenem) rozwijał projekty wodorowe oraz usługi logistyczne dla sektora offshore.
• PGNiG inwestuje w biogaz i biometan oraz rozwija usługi w obszarze efektywności energetycznej.
• Shell Polska rozbudowuje sieć stacji ładowania pojazdów elektrycznych oraz rozwija segment produktów pozapaliwowych na stacjach.

2. Optymalizacja kosztów operacyjnych

Wszystkie firmy wdrażają programy optymalizacji kosztów, które obejmują:

• Automatyzację i cyfryzację procesów produkcyjnych i biznesowych
• Wdrażanie zaawansowanych systemów zarządzania energią
• Optymalizację łańcucha dostaw
• Centralizację funkcji wsparcia

PKN Orlen szacuje, że jego program cyfryzacji i automatyzacji przyniesie oszczędności na poziomie 300-400 milionów złotych rocznie do 2025 roku. Shell Polska już zredukował koszty operacyjne o około 15% dzięki wdrożeniu zaawansowanych systemów zarządzania energią i automatyzacji procesów rafineryjnych.

3. Konsolidacja i synergie

Fuzja PKN Orlen z Lotosem i PGNiG tworzy zintegrowany koncern multienergetyczny, który będzie miał większą siłę rynkową oraz możliwość realizacji synergii kosztowych i przychodowych. Szacowane synergie z tytułu fuzji wynoszą 700-800 milionów złotych rocznie.

Główne obszary synergii obejmują:

• Optymalizację zarządzania łańcuchem dostaw ropy i gazu
• Koordynację planów inwestycyjnych i remontowych
• Wspólne zakupy towarów i usług
• Integrację funkcji wsparcia i redukcję kosztów administracyjnych

4. Inwestycje w aktywa o wyższej marżowości

Firmy koncentrują swoje inwestycje na aktywach i produktach o wyższej marżowości:

• PKN Orlen rozbudowuje kompleks Olefin III w Płocku, który umożliwi produkcję zaawansowanych produktów petrochemicznych o wyższej wartości dodanej.
• PGNiG zwiększa wydobycie w Norwegii, gdzie marże są wyższe niż na krajowych złożach gazu.
• Shell Polska koncentruje się na rozwoju paliw premium oraz usług dodatkowych na stacjach.

Wnioski i prognoza rentowności

Na podstawie przeprowadzonej analizy możemy sformułować następujące wnioski:

1. Shell Polska jest obecnie liderem rentowności wśród analizowanych firm, osiągając najwyższe wskaźniki we wszystkich kluczowych kategoriach. Firma skutecznie łączy efektywność operacyjną z optymalizacją kosztów i silną pozycją rynkową w segmencie premium.
2. Lotos Group (przed fuzją) zajmował drugą pozycję, szczególnie wyróżniając się wysoką rentownością segmentu wydobywczego oraz efektywnym zarządzaniem płynnością.
3. PKN Orlen osiąga solidne wyniki, zwłaszcza biorąc pod uwagę dużą skalę i kompleksowość działalności. Firma skutecznie dywersyfikuje źródła przychodów, co powinno pozytywnie wpłynąć na stabilność wyników w przyszłości.
4. PGNiG notuje najniższe wskaźniki rentowności wśród analizowanych firm, co wynika częściowo z ekspozycji na segment obrotu gazem, charakteryzujący się niskimi marżami, oraz ze wzrostu kosztów zakupu gazu w analizowanym okresie.

W perspektywie krótkoterminowej (1-2 lata) spodziewamy się:

• Utrzymania pozycji Shell Polska jako lidera rentowności
• Poprawy wskaźników rentowności PKN Orlen po pełnej integracji z Lotosem i PGNiG oraz realizacji synergii
• Normalizacji wyników PGNiG (w ramach grupy Orlen) po okresie wysokiej zmienności cen gazu

W perspektywie średnio- i długoterminowej (3-10 lat) rentowność sektora będzie kształtowana przez:

• Tempo transformacji energetycznej i zdolność firm do generowania zysków z nowych obszarów biznesowych
• Skuteczność strategii optymalizacji kosztów w obliczu malejącego popytu na paliwa kopalne
• Zdolność do utrzymania konkurencyjności w coraz bardziej wymagającym otoczeniu regulacyjnym

Firmy, które najskuteczniej zrównoważą inwestycje w transformację energetyczną z optymalizacją istniejących aktywów, będą w stanie utrzymać zadowalające poziomy rentowności nawet w obliczu fundamentalnych zmian zachodzących w sektorze energetycznym.